媒体视角
基金产品创新记
 时间:2013-05-07 信息来源:陆家嘴月刊
        在公募基金过往的十五年里,募集“神话”往往都与创新有关:上投摩根亚太优势发行当日有效认购申请金额达1162.6亿元,长盛同庆单日募集超过百亿,最后募集金额高达146.68亿。
        投资者愿意给创新溢价。那么创新产品究竟是如何诞生的呢?开发者做了哪些工作?
        《陆家嘴》以德邦德信中证中高收益企债指数分级基金(下称“德邦德信”)为样本,为读者解构基金产品创新过程。
 构建“工具超市”
         随着资产管理行业的逐步扩容,基金业的竞争日趋白热化。德邦基金作为一家年轻的公募基金,其总经理易强笃信“新基金公司不创新会无路可走,只有差异化才能生存”。
        开发中高收益债分级基金的想法首先来自于德邦基金投资总监白仲光,他曾是长盛同庆的开发者,在任长盛基金金融工程及量化投资部总监时获得过深圳市政府颁发的金融创新奖。
        他十分推崇创新对于基金公司的作用,也认为“基金业走到今天,老公司与新公司的竞争不在同一起跑线上,新基金公司只能依靠创新来抢跑”。
         相比市场上已有的基金产品,德邦德信有三大特色:一是投资标的主要为企业债与公司债;二是采取指数化投资的方式;三是份额分级。
        创新不是无本之木,基金管理公司也不可能凭空地创造价值。产品开发之前,需要了解投资者的需求。白仲光认为,伴随着基金行业的发展,提供工具性产品是必然趋势。
        中高收益债是一个特殊的资产类别,普通投资者无法参与银行间债市交易,而优质的信用债品种,在交易所市场上非常紧俏,很难购买。基于发债主体与投资者之间的一个差异,产品的需求因此产生。
        德邦德信对于公司债和企业债的投资比例将不会低于该基金所持有的债券资产净值的80%。为了满足基金投资流动性的要求,投资的债券都是可以在上海或深圳证券交易所上市的,都具有较高的流动性,规模都比较大,票息都比较高,期限分布将在1年至7年之间。
        为了保持基金运作的透明性,德邦德信采取被动投资的方式,与中证指数公司合作开发了中证中高收益企债指数。德邦德信将通过数量化的风险管理手段,优选指数成份券、备选成份券及样本外关键特征类似的替代债券,争取在扣除各项费用之前获得与标的指数相似的总回报,追求跟踪误差的最小化。
        中小企业信用债收益率比较高,同时蕴含比较高的信用风险。在经过云投债、山东海龙、江西赛维以及超日债等的风波之后,有市场人士认为2013年可能成为“债券违约元年”。
        单独投资某一个品种,可能需要承担很大的信用风险。采用分级结构可以分散信用风险,将信用风险集中到那些愿意获取高收益并承担相应风险的投资者。
        德邦德信的基金份额包括基础份额和分级份额。基础份额有场外和场内两种;分级份额包括两类,即德信A和德信B,两类份额始终保持7比3的比例不变。根据基金契约,德信A的年化约定收益率为“一年期定期存款利率+1.20%”,表现出预期风险较低、预期收益相对稳定且较高的特点;德信B获得剩余收益,带有适当的杠杆效应,表现出预期风险较高,预期收益相对较高的特点。
破解“创新陷阱”
        投资者愿意给创新溢价,然而,基金公司作为产品的开发者与管理者,也需要充分考虑到投资者的利益。
        在基金业的历史上,很多受到追捧的创新产品,投资者并未获益。白仲光认为,要破解“创新陷阱”,产品的供应方的主要功能应该是提供工具。在打造“工具超市”的过程中,产品供应方需要关注以下几个方面:
        首先产品结构要尽量简单明了。目前市场上分级产品的一大趋势是产品的契约条款越来越复杂,投资者看不懂。
        其次不要预测市场,只是提供工具。投资者有差异化的需求,可以通过分级的形式,让不同风险偏好的投资者各取所需。不用关注投资者之间如何博弈,产品的提供方只是提供公平的规则。
        最后是二级市场的运作。有关注该品种的机构投资者告诉记者:“中高收益债是很有特点的基金产品,之所以不选择在基金首发的时候进行申购,是希望先观察一段时间基金的运作,然后选择一个合适的时点介入。管理者需要证明其在二级市场上拿券的能力。”
        《陆家嘴》记者注意到,基金业已有分级产品的运行并非都让投资者满意。以长盛同庆为例,原本预计募集60亿,但是最后募集的金额高达146.86亿,如此庞大的规模基本上封杀了套利空间。
        白仲光认为,做产品创新不能是以创新为名忽悠投资者,做一锤子买卖,分级基金的A、B份额的平衡很重要。
        白仲光反对分级基金A、B份额的分开发售。分开发售面临一个问题,管理人需要给A、B份额定价,而这需要做市场预测。在白仲光看来,定价应该由市场解决,管理人要做的是如何将募集到的钱管理好。
        合并发售尊重投资者自身的判断。投资者可以自由选择是否参与二级市场交易。不愿意卖,还可以赎回。德邦德信的投资者即使不参与任何场内交易,也能将基金当成开放式的债券指数基金来持有。
        德邦德信跟踪中证1-7年中高收益企债指数,中高收益企债指数从沪深交易所市场挑选100只票息较高、流动性强、规模较大的公司债券和企业债券组成样本,其中98%的样本券信用评级集中在AA+及AA。
        Wind数据显示,截至3月20日,该指数近三年、近两年、近一年累计涨幅分别达23.48%、12.93%、10.05%,明显跑赢同期沪深300、中证全债等市场主流指数。
        样本券整体信用评级较高,主要考虑到机构客户的需求,许多保险公司将投资品种控制在AA以上。白仲光还有这样的想法,未来请评级机构对产品进行评级以方便机构客户买入。国外已有类似的做法:基金买入的标的信用评级很低,可能全是B以下的品种,利用整个组合来分散风险后,可以获取A级以上的评级。